AI x 8P 極值分析器的過程展示 :
5b 事實作答器 : 美團 (3690.hk) (2025-09-29)
名詞表︰
* 八要素（營運驅動）︰（①總營收(Total Revenue) ②淨利潤(Net Profit) ③淨資產(Net Assets) ④經營現金流(CFO) ⑤資本支出(Capex) ⑥自由現金流(FCF) ⑦年度股息(Annual Dividend) ⑧年末總股數(Total Shares Outstanding at Year-End)
* 11 項關鍵業務經營分析維度: E01. 業務發展計劃 E02. 新產品推出 E03. 新市場擴張 E04. 行業競爭 E05. 國家政策 E06. 勞動保障與員工福利 E07. 法律訴訟與合規風險 E08. 經營風險 E09. 供應鏈 E10. 股權及公司架構 E11. 投資決策 。
名詞表（一次性）
  • OPM＝Operating Profit / Revenue（經營溢利率）
  • CFO 率＝CFO / Revenue
  • NTM＝最新披露期往後 12 個月
  • NPR＝淨價率（製造/產品口徑）
  • TR＝取率（平台/撮合口徑）
  • β_override＝若最新季「淨利率或CFO率」相對基線偏離≥500bp，則以最新季率映射
  • 平台公式：Revenue = L × P × TR（訂單量 × 客單價 × 取率）
以下為「5b! [Q1..Q5]」執行結果（{股票對象}=美團點評，{TICKER?}=3690.hk，{TICKER?id}=3690；{MODEL_PROFILE}=platform）。 DATE_RANGE：2024-01-01 至 2025-09-29（含首不含尾）｜TIMEZONE_OUT：local+utc｜STRICTNESS：strict｜USE_WEB：on（本輪以公司披露+本地時間線為主，外部權威僅作 E‑Fill/脈絡校準）
Q1｜核心本地商業分部收入結構（配送/佣金/在線營銷/其他）對總營收①的貢獻與YoY/HoH變化？
（起點）完整答案（4段）
  1. 觀點：2025Q2，核心本地商業對總營收的貢獻約 71.2%（653.47/918.40 億元），其內部結構以配送（25.8%）+佣金（27.2%）+在線營銷（14.8%）+其他（3.5%）構成；分項對比2024Q2，配送**+2.8% YoY、佣金+12.9% YoY、在線營銷+10.5% YoY、其他-2.9% YoY；對比2025Q1，核心本地商業整體+1.6% QoQ**（公司未使用「HoH」於單季，本文同列H1口徑於「數據與計算」）。
  1. 事實與數據：2025Q2（人民幣，千元）核心本地商業收入 65,347,283；其中配送 23,655,555、佣金（分部）24,950,978、在線營銷 13,547,279、其他 3,193,471；合併總收入 91,840,480。
  1. 理由與機制：外賣與到店場景的L×P×TR：訂單量（L）與AOV（P）對配送/佣金形成規模效應；商家投放與榜單流量帶動在線營銷（TR×廣告load）；補貼與競爭加劇在2025Q2擠壓整體毛利與OPM（見 Q3），但分項收入仍保持正增長。
  1. 所以如何：①總營收受核心分部撐住增速（+7.7% YoY）；②利潤率受補貼與費率拉扯（詳見Q3），需關注佣金/在線營銷對TR與毛利的邊際貢獻。
（A0）事實對齊預檢
A0.1 宏觀對齊（窄表）
A0.2 行業對齊（窄表）
A0.3 企業事件對齊（窄表）
A0.4 運營快報對齊（僅 L/Mix）
A0.5 對齊結論卡：🟢 Green（公司披露為主，外部僅脈絡）
A0.6 事件→量化Δ→DriverKey（剛性掛鉤）
（一）題目與標籤
  • Q1：核心本地商業分部收入結構對總營收①的貢獻與YoY/HoH變化
  • 口徑：分部→業務線→收入類型（配送/佣金/在線營銷/其他）；幣別：人民幣；期別：2025Q2；守門人：分部合計=公司合併（核對）
（二）證據與來源（Evidence & Sources）
  • 公司披露：
  • 《2025年第二季度業績公告》：分部與收入類型明細、單季同比/環比比較。
  • 時間線文檔【僅側證】：行業競爭與補貼背景（E03/E04）。
  • 外部補缺（E‑Fill）：無（本題全部取自公司披露）。
（三）數據與計算（Data & Calculations；≤8 行）
公式骨架：Revenue = L × P × TR（平台）；分部合計=收入類型加總=公司合併（守門人恒等式）。
（四）商業邏輯與走勢解讀
  • 外賣/到店交易L↑與商家投放TR↑→①營收↑；但補貼導致TR/毛利受壓（見Q3）。
  • 佣金與在線營銷為核心「盈收雙輪」：佣金隨交易規模，營銷隨廣告load/轉化；二者對②具「遞增但受補貼制約」的彈性。
  • E## 對應：E04（競爭/補貼）、E03（新市場），與宏觀穩內需相一致。
（五）結論（貼事實，無前瞻數值）
  • 2025Q2 核心分部對①的主導貢獻延續，但分項結構顯示佣金/營銷增速快於配送。
（六）對八要素的影響（Impact Mapping）
  • ① 營收：↑；② 淨利：→/↓（受補貼與S&M率）；③ 淨資產：↑；④ CFO：→（取決於補貼現金化節奏）；⑤~⑦：→；⑧：→
（七）期後更新
  • 2025-09：監管表態關注外賣價格戰與行業秩序（側證補貼節奏）。
（八）資料缺口與下一步（Gaps & Next）
  • 無（公司披露已覆蓋）；建議持續跟蹤商家投放/GPM 分解與補貼現金化節奏。
（九）Drivers Ledger（本題 1 行）
（十）DriverPacket（JSON）
HARD STOP --- END OF QUESTION ---
Q2｜新業務分部（即時零售/小象/優選/B2B供應鏈）對①的貢獻與結構占比變化？
（起點）完整答案
  1. 觀點：2025Q2 新業務收入 264.93 億，佔總營收 **28.8%**（同比 +22.8%；環比 +19.2%）。結構以「其他服務及銷售」為主（24.87 億，佔 93.9%），佣金 1.52 億（5.7%），在線營銷 0.10 億（0.4%）；結構指向商品銷售/即時零售帶動。
  1. 事實與數據：2025Q2 新業務收入分類：佣金 1,520,537 千元（YoY **+112.1%**）、在線營銷 102,478 千元（YoY **+5.6%**）、其他服務及銷售 24,870,182 千元（YoY **+19.8%**）。
  1. 理由與機制：小象超市/前置倉與到家即時零售場景擴張，商品銷售規模化→收入以“其他”占比抬升；同時海外 Keeta 布局雖尚早，但帶來履約/拓城投入（見 Q4）。
  1. 所以如何：①短期拉動總收入；②但商品銷售毛利/履約成本對②（淨利）形成約束，需觀察供應鏈效率與退貨/損耗。
（A0）事實對齊預檢（重點）
  • A0.1–A0.3 同 Q1，新增：小象/即時零售在地拓展與海外 Keeta 城市擴張（側證）。
  • A0.5：🟢 Green（公司披露完備，外部僅補脈絡）
（一）題目與標籤
  • Q2：新業務分部對①的貢獻與結構占比
  • 期別：2025Q2；幣別：CNY；口徑：分部→收入類型（佣金/在線營銷/其他服務及銷售）
（二）證據與來源
  • 公司披露：2025Q2 新業務分部收入結構與同比/環比。
  • 時間線【僅側證】：小象/即時零售與海外拓展的媒體/行研彙總。
（三）數據與計算（≤8 行）
（四）商業邏輯與走勢
  • 即時零售L×P 驅動收入，但TR/毛利受商品/履約成本約束；海外擴張前期多為投入期（見 Q4）。
（五）結論
  • 新業務是 2025Q2 收入增長的第二引擎，結構重「其他（商品+供應鏈）」。
（六）Impact Mapping
  • ①↑；②→/↓；③↑；④→；其他：→
（九）Drivers Ledger
（十）DriverPacket
HARD STOP --- END OF QUESTION ---
Q3｜2025Q2 經營溢利②較 2024Q2 -98% YoY的主因（補貼/競爭/費用率）與可逆性？
（起點）完整答案
  1. 觀點：2025Q2 經營溢利 2.25 億、OPM 0.2%（2024Q2：112.57 億、13.7%，-98.0% YoY）。主因是毛利率下行（-8.1pp）與S&M 費用率上升（+6.5pp），對OPM合計**-14.6pp**的拖累幾乎解釋全部降幅（OPM -13.5pp）。競爭補貼與拉新推廣為核心因素。
  1. 事實與數據：2025Q2：收入 918.40 億、銷售成本 614.26 億（毛利率 **33.1%**），S&M 225.20 億（24.5%）、G&A 45.28 億（4.9%）、R&D 62.62 億（6.8%）；2024Q2 對比：毛利率 **41.2%**、S&M **18.0%**、G&A **4.4%**、R&D **6.5%**。
  1. 理由與機制：價格/補貼戰（E04）迫使平台提高用戶激勵與商家補貼，推升履約成本與S&M；同時商品銷售占比上升（見Q2）拉低整體毛利結構，TR 被稀釋。
  1. 所以如何：短期②收縮明顯；若補貼降速或投放效率改善，S&M率/毛利率具可逆性，但需觀察監管與競爭節奏。
（A0）事實對齊預檢
  • A0.1–A0.3：同 Q1；新增 E04 補貼戰與監管關注佐證。
  • A0.5：🟢 Green
（一）題目與標籤
  • Q3：OPM 下滑的分解與可逆性
  • 期別：2025Q2；幣別：CNY；口徑：合併
（二）證據與來源
  • 公司披露：合併損益表（收入/成本/費用/OPM）；同比比較。
  • 時間線【僅側證】：補貼戰與監管動向。
（三）數據與計算（≤8 行；已四捨五入）
β_override 判定：OPM 相對 2024Q2 偏離 >1,000bp → β_override=Active（採用 2025Q2 OPM 0.2% 作當期映射）
（四）商業邏輯與走勢
  • 補貼↑/推廣↑ → TR↓ + S&M率↑ → OPM↓ → ②↓；
  • 「其他（商品）」占比↑ → 毛利結構下沉；
  • 監管對惡性價格戰釋放信號，有助中期修復但時間待觀察。
（五）結論
  • 2025Q2 ②下滑由毛利率下行 + S&M 率上升雙重驅動，屬策略性投入周期跡象，具條件可逆但取決於競爭/監管。
（六）Impact Mapping
  • ①→/↑（收入仍增）；②↓；③→/↑；④→；其餘→
（九）Drivers Ledger
（十）DriverPacket
HARD STOP --- END OF QUESTION ---
Q4｜新業務分部經營虧損同比擴大（海外擴張/策略調整）對全年②指引的含義？
（起點）完整答案
  1. 觀點：2025Q2 新業務經營虧損 -18.81 億（對比 2024Q2：**-13.14 億），虧損率 -7.1%（vs -6.1%），主要因海外業務相關成本增加與商品/履約結構**所致。短期對②形成拖累。
  1. 事實與數據：公告明確指出虧損擴大「主要由於海外業務相關成本」；同時集團層面 S&M 率上升、毛利率下行。
  1. 理由與機制：海外（中東/港等）拓城期需投入市場教育、履約網路與供給補貼（L 建設期、TR 抑制），與新業務內「其他（商品）」占比高的低毛利屬性，相乘導致單季虧損擴大。
  1. 所以如何：全年②不設量化指引（公司未披露），但風險偏向「投入延長/節奏放緩」二擇一；對②（合併）的可逆性取決於海外單量密度與履約效率的達產速度。
（A0）事實對齊預檢
  • A0.5：🟢 Green（原因文字來自公司披露；海外拓展為時間線旁證）
（一）題目與標籤
  • Q4：新業務虧損擴大之影響
  • 期別：2025Q2；幣別：CNY；口徑：分部（新業務）
（二）證據與來源
  • 公司披露：新業務分部經營虧損/虧損率與原因。
  • 時間線【僅側證】：Keeta 海外拓城/香港低空送餐與行業競爭。
（三）數據與計算（≤8 行）
（四）商業邏輯與走勢
  • 拓城期：CAC↑、密度不足→單均履約成本高；商品/即時零售滲透提升但毛利低。
  • 中期修復路徑：密度↑、供應鏈效率↑、補貼退坡 → 虧損率收斂。
（五）結論
  • 單季對②構成明顯拖累；修復需依賴密度/效率，節奏受監管與競爭約束。
（九）Drivers Ledger
（十）DriverPacket
HARD STOP --- END OF QUESTION ---
Q5｜2024YE → 2025Q2：本公司權益③變動橋（利潤留存、回購擬註銷未完成、期權行使/可轉債潛在稀釋）
（起點）完整答案
  1. 觀點：本公司權益持有人應佔權益自 1726.63 億（2024-12-31）增至 1843.56 億（2025-06-30），**+116.93 億（主要來自期內溢利 104.22 億與其他權益變動淨額）。期後（2025-08）回購 28,894,000 股（尚待註銷 133,721,000 股）與期權行使增發 1,769,877 股**，對 ⑧/③ 口徑具潛在影響。
  1. 事實與數據：
  • 2025H1 本公司權益持有人應佔權益：184,355,914 千元；2024YE：172,662,960 千元。期內本公司權益持有人應佔溢利：10,421,644 千元；本公司權益持有人應佔全面收益總額：8,453,905 千元。
  • 2025-08 月報（FF301）：已回購 28,894,000 股（本月）；尚未註銷 133,721,000 股；期權行使 1,769,877 股。
  1. 理由與機制：權益橋=期初③ +（②淨利→留存）+ OCI ± 股本變動（期權/RSU/回購） ± 其他；H1 期內綜合收益 84.54 億推升③，股本與其他儲備變動/庫藏股等淨影響合計亦為正；Q3 月報顯示回購擬註銷與期權行使將對⑧與③產生方向性影響。
  1. 所以如何：③ 上升、資本結構改善；但回購註銷進度與股本稀釋（期權/CB 轉股）需持續跟蹤以評估每股口徑變化。
（A0）事實對齊預檢
  • A0.1–A0.3：宏觀不直接影響③計量；公司披露與交易所月報充分 → 🟢 Green
  • ΔNWC 條款：非 CFO 題，無需 DSO/DIO/DPO
（一）題目與標籤
  • Q5：2024YE→2025Q2 權益橋
  • 期別：2024-12-31 → 2025-06-30；幣別：CNY；口徑：合併（本公司權益持有人）
（二）證據與來源
  • 公司披露：2024 年度報告（期末③）與 2025H1 中期簡明報表（期末③/期內溢利/OCI/股本與儲備構成）。
  • 交易所：2025-08《證券變動月報表》（FF301）— 回購/期權行使未註銷進度。
（三）數據與計算（≤8 行）
註：如需精細拆分「股本/股份溢價/其他儲備/庫藏股」逐項變動，可按中期「綜合權益變動表」（公告內頁）進一步分解（本輪以期末值倒推出示）。
（四）商業邏輯與走勢
  • ②→③ 的權益積累機制正常；回購若註銷完成，③↓、⑧↓、每股口徑↑；期權/CB 轉股則相反方向。兩者並存需淨效應評估。
  • 市場層面：2024–2025 年股價波動處於極值分位附近（參考研究快照）。
（五）結論
  • 2025H1 ③淨增加約 116.9 億；期後回購與期權行使對⑧/③具相反方向拉扯，需跟蹤註銷完成度。
（九）Drivers Ledger
（十）DriverPacket
HARD STOP --- END OF QUESTION ---
文末固定輸出（LEDGER_MODE＝per-question）
A) Drivers Ledger（匯總去重）
A2) Drivers Packets（索引＋合併 JSON）
[
  {"key":"CoreMix_2025Q2","present":true},
  {"key":"NewBizMix_2025Q2","present":true},
  {"key":"OPM_Bridge_2025Q2","present":true},
  {"key":"NewBizLoss_2025Q2","present":true},
  {"key":"EquityBridge_2025H1","present":true}
]
A3) TopDown Pack（T1–T4 匯總＋一致性校驗）
本輪僅覆蓋 Q1–Q5（Bottom‑up），T 題未執行。占位如下：
  • T1/T2/T3/T4 欄位：待填（A0=Red；已轉交 DeepResearch）
  • Top‑down vs Bottom‑up L：暫無可比；Bottom‑up L 以 2025Q2 分部口徑為基線。
B) 快速審核與商業模式分型
  1. 恒等式校驗：分部合計=公司合併（已對齊）；OPM=毛利率−(S&M+G&A+R&D)率（已對齊）。
  1. 橋接表（基線→最新期）：
  • 收入：2024Q2 822.5 億 → 2025Q2 918.4 億（+11.7%）；核心分部 606.8 → 653.5 億（+7.7%）。
  • OPM：13.7% → 0.2%（−13.5pp）。
  1. Checklist（交付檢查）：
  • 三層口徑/期間幣別/E##/KPI≥3
  • 底層重建（分部結構、費用率、非ΔNWC題）
  • TopDown 鏈條（T1–T4）（未覆蓋，本輪僅Q1–Q5）
  • Mini‑Bridge（基線→最新期）
  • β_override 判定（Q3=是）
  • 引用可讀（頁碼/日期/URL）；
  • 允許缺口已標示；
  • Drivers Ledger 去重；A2 合併 JSON 已輸出；A3 占位完成；
  • 十四題覆蓋配比：本輪 5/14；重大主題覆蓋：收入結構/新業務/利潤橋/權益橋。
附註（資料背景與跨檔一致性）
  • 歷史八要素（2019–2024）與口徑參照：SSOT（歷史八要素表）。
  • 市場極值快照（僅行情側證，不作公司點估）。
Q6｜CFO 與 CFO 率（現金產能）
1) 觀點 2025Q2 美團經營活動產生的現金為 RMB 47.7 億，以季度營收 RMB 918.4 億計，**CFO 率 ≈ 5.20%**；2025H1 CFO 率約 8.35%，均明顯低於FY2024 的 16.9%，觸發 β_override（生效），模型短期以最新季 CFO 率映射現金產能。【2025Q2 現金流概述；CFO（季度）：】【2025Q2/2025H1 主要財務與按季收入：】
2) 事實與數據
  • 2025Q2：CFO = RMB 4,773,442 千；營收 = RMB 91,840,480 千 ⇒ CFO 率 **5.20%**（自算）。【CFO（Q2 季度）與收入（按三個月）：】
  • 2025H1：CFO = RMB 14,904,570 千；營收 = RMB 178,397,606 千 ⇒ CFO 率 **8.35%**（自算）。【中期簡明綜合現金流量表；合併：】
  • FY2024：CFO = RMB 57,146,784 千（年報現金流量表）；營收 = RMB 337,591,576 千 ⇒ CFO 率 **16.9%**（自算）。【FY2024 現金流量表與收入總額（中文年報）：】
3) 理由與機制（平台） Q2 季度性行銷與新業務投入↑ → 推升銷售激勵與履約資金占用 → 季度 CFO 率下行；同時結算週期與托管資金週轉對季內現金回籠有明顯影響。促銷/補貼↑ → ΔNWC↑ → ④CFO↓。
4) 所以如何 短期估算現金產能時，應以 2025Q2 CFO 率 5.2%（β_override 生效）調整；中期視 H2 促銷強度與結算天數修正。
（A0）事實對齊預檢
A0.1 宏觀對齊（窄表）
A0.2 行業對齊（窄表）
A0.3 企業事件對齊（窄表）
【2025Q2 公告段落與財務表格：】
A0.4 運營快報對齊：無（僅 L/Mix 接觸；本題不需）。 A0.5 對齊結論卡：🟢 Green。 A0.6 事件→量化Δ→DriverKey
（一）題目與標籤
  • Q6：CFO / CFO 率（合併；平台）。
  • 期別：2025Q2（主）、參照 2025H1 / FY2024；幣別：RMB；現金口徑：合併報表。
（二）證據與來源（Evidence & Sources）
  • 公司披露：
  • 《截至2025年6月30日止三個月及六個月業績公告》：頁內“本公司財務概要”與合併現金流量表、合併損益表（Q2 季度 CFO、H1 CFO、按季收入）。
  • 《美團 2024 年度報告》（中文）：綜合現金流量表（經營活動所得現金流量淨額）與簡明綜合全面收益表（收入）。
  • 外部權威（β/因果）：—（本題以公司披露為主；不需外部口徑覆寫）。
  • 時間線文檔（側證）：prompt_3_step_3_11維度…（促銷與新業務投入節點），【僅側證】。
  • Scope Notes：平台行業 不使用 DSO/DIO/DPO 天數法 直推 CFO；以結算週期/托管資金週轉解讀 ΔNWC。
（三）數據與計算（<=8 行）
β_override 判定：2025Q2 CFO 率 5.20% vs 2024 16.9% ⇒ −1,170bp（>500bp）⇒ 啟用。
（四）商業邏輯與走勢解讀
促銷↑/履約成本現金化↑ → ΔNWC↑ → 短期 CFO 率↓ → ④CFO↓；H2 若降補貼/改善結算週期，CFO 率具回彈空間。
（五）結論（貼事實）
現金產能短期按 5.2%（季度）/8.35%（半年） 估；中期視結算與補貼調整。
（六）對驅動式八要素的影響
①營收（→）；②淨利（→/↓）；③淨資產（→/↑）；④CFO（↓；β_override 生效）；⑤Capex（→）；⑥FCF（↓）；⑦股息（→）；⑧股數（→）。
（七）期後更新
—（本題期間後暫無額外現金流披露）。
（八）資料缺口與下一步
—（無）。
（九）Drivers Ledger（本題 1 行）
（十）DriverPacket（JSON 全脈絡包）
--- END OF QUESTION ---
Q7｜Capex 與 Capex 率（維持/擴張支出）
1) 觀點 2025H1 Capex（現金）= RMB 5,554,202 千，以 H1 營收 RMB 178,397,606 千 計，Capex 率 ≈ 3.11%，與 FY2024（3.26%）近似，屬維持性支出節奏。你提供的 DeepResearch 數據與 2025 中期報告 p.64 完全一致（已校核）。【H1 capex/營收：(media-meituan.todayir.com)】
2) 事實與數據
  • 2025H1：購買或預付物業、廠房及設備和無形資產 **(5,554,202)**；H1 收入 178,397,606 ⇒ **3.11%**。【中期報告現金流量表（中文）：(media-meituan.todayir.com)】
  • FY2024：**購買和預付物業、廠房及設備和無形資產 (10,999,490)**；收入 337,591,576 ⇒ **3.26%**。【年報（中文）：綜合現金流量表/簡明綜合全面收益表，p.210–211 & p.6，數值行：】
3) 理由與機制 Capex 主要用於雲資源/伺服器、配送網絡與系統研發相關資產；H1 未見大額擴產，Capex 率維持在 3%±，對 FCF 的稀釋有限。
4) 所以如何 維持性 Capex 率 3.0–3.5% 可作近端假設；若 H2 擴大自建供給或倉配網，Capex 率可能上緣。
（A0）事實對齊預檢
A0.5：🟢 Green（公司披露 + 你提供的 DeepResearch 值一致）。
題目與標籤
  • Q7：Capex（現金）與 Capex 率；期別：2025H1；幣別：RMB；合併口徑。
證據與來源
  • 公司披露：
  • 《2025 中期報告》（中文）：中期簡明綜合現金流量表 p.64（Capex 現金口徑），同頁 H1 CFO。(media-meituan.todayir.com)
  • 《2025Q2/H1 業績公告》（中文/英）：H1 收入。
  • 《2024 年度報告》（中文）：FY2024 Capex、收入。
  • 外部權威：—（不需要）。
  • 時間線文檔（側證）：
數據與計算（<=8 行）
商業邏輯與走勢
維持性 IT/配送資產投入 → 容量與效率維持 → FCF 稀釋有限。
結論
**Capex 率 2025H1 ≈ 3.11%**，與 FY2024 持平略低。
影響（①~⑧）
④CFO（→）；⑤Capex（→）；⑥FCF（小幅↓）；其餘（→）。
Drivers Ledger（本題 1 行）
DriverPacket（採用你回填之最終版；已校核）
--- END OF QUESTION ---
Q8｜FCF（CFO − Capex）與續航力
1) 觀點 2025H1 FCF ≈ RMB 93.5 億；對比 FY2024 FCF ≈ RMB 461.5 億，半年表現可觀但低於年度節奏，主因 Q2 促銷/結算對 CFO 率壓力及中期投資現金流變動。
2) 事實與數據
  • 2025H1：CFO 14,904,570 − Capex 5,554,202 ⇒ FCF = 9,350,368（RMB 千）。【H1 現金流（CFO、Capex）：(media-meituan.todayir.com)】
  • 2024：CFO 57,146,784 − Capex 10,999,490 ⇒ FCF = 46,147,294（RMB 千）。【年報現金流量表：】
3) 理由與機制 CFO 率（Q2 下行） + 維持性 Capex ≈ 3% → FCF 半年穩健但不及 FY2024 年化節奏。
4) 所以如何 H2 若促銷放緩、結算改善，FCF 季節性回升概率高；短期 FCF 估算以 H1 實值為基準較審慎。
A0 對齊
🟢 Green（均來自公司報告；現金口徑一致）。
題目與標籤
  • Q8：FCF（合併；現金口徑）；期別：2025H1 / FY2024。
證據與來源
  • 公司披露：2025 中期報告 p.64（H1 CFO/Capex）；2024 年報 p.210–211（年度 CFO/Capex）。(media-meituan.todayir.com)
  • 外部權威：—。
  • 時間線文檔（側證）：
數據與計算（<=8 行）
商業邏輯與走勢
CFO 率波動 > Capex 波動 → 近端 FCF 彈性更多取決於促銷與結算節奏。
結論
2025H1 FCF ≈ RMB 93.5 億；H2 具回升空間但需觀察促銷與結算改善。
影響（①~⑧）
④CFO（↓ vs 2024）；⑤Capex（→）；⑥FCF（↓ vs 2024）。
Drivers Ledger（本題 1 行）
DriverPacket（JSON）
--- END OF QUESTION ---
Q9｜股東回報政策：股息與回購（2024–2025H1）
1) 觀點 無現金股息仍為主旋律；FY2024 未宣派末期息，2025H1 亦未派息；回購方面 2024 年度已回購並註銷普通股（融資活動現金流註記），而 2025 年則有回購且待註銷（例：3,018,700 股，2025-05-27），截至 2025-08-31仍列為未註銷。【股息/回購：】
2) 事實與數據
  • 股息：董事會不建議派付FY2024 末期股息；2025H1 尚未派付或宣派任何股息。【FY2024：；2025H1：】
  • 回購（2024 年度）：“購回和註銷普通股” RMB 26,089,621 千（融資活動現金流）。【年報中文現金流量表：】
  • 回購（2025YTD）：3,018,700 股（2025-05-27），截至 2025-08-31 尚未註銷，並披露可換股債現況（見 Q10）。【證券變動月報表（2025-08-31）：】
3) 理由與機制 公司優先以回購（含庫藏/待註銷）+ 可轉債管理替代現金分紅，以兼顧成長投入與每股口徑的資本效率。
4) 所以如何 短期仍以回購為主的股東回報工具；股息可視為備選而非常態。
A0 對齊
🟢 Green（股息/回購均出自公司公告與 HKEX 月報表）。
題目與標籤
  • Q9：股息/回購政策與落地；期別：FY2024 / 2025H1 / 2025-08。
證據與來源
  • 公司披露：
  • FY2024 年報：不派末期息；“購回和註銷普通股”融資現金流。
  • 2025Q2 業績公告：“尚未派付或宣派任何股息”。
  • 外部權威：HKEX 月報（2025-08-31）：回購 3,018,700 股（待註銷）。
數據與計算（<=8 行）
商業邏輯
回購（含待註銷） → 股本攤薄逆轉 → 每股口徑改善；現金股息為次要策略。
結論
無現金股息、回購優先的政策框架未變。
影響（①~⑧）
⑥FCF（→）；⑦股息（→）；⑧股數（↓，視註銷）。
Drivers Ledger（本題 1 行）
DriverPacket（JSON）
--- END OF QUESTION ---
Q10｜期末股數與可轉債稀釋（截至 2025-08-31）
1) 觀點 已發行股數截至 2025-08-31：A 類 579,439,171 股；B 類 5,531,654,639 股（合計 6,111,093,810 股）。同時，可換股債（換股價 HK$431.24）如全數轉股，潛在發行 27,395,962 股，對當前股本**潛在稀釋 ≈ 0.45%**。【月報與年報：】
2) 事實與數據
  • 2024 年末：已發行股份 6,046,056,054 股（A：579,439,171；B：5,466,616,883）。【2024 年度報告（中文）董事會報告段落：】
  • 2025-08-31：A 579,439,171（不變）；B 5,531,654,639（較 2024 年末增加，含期內行權/RSU 歸屬等），同時2025-08 當月 B 股淨變動 +47,412 股；另列示 2025-05-27 回購 3,018,700 股（未註銷）。【HKEX 月報：】
  • 可換股債（換股價 HK$431.24，可調）：
  • 2027 年債：可轉股 365,804 股；
  • 2028 年債：可轉股 27,030,158 股； 合計 27,395,962 股。【HKEX 月報與年報換股價披露：】
3) 理由與機制 行權/RSU 歸屬 → 股本小幅上行；回購待註銷 → 短期仍計入已發行或庫藏欄位；可轉債於股價<換股價時具名義稀釋。
4) 所以如何 估算 每股口徑時：
  • 基本股數：6.111bn（2025-08-31）；
  • 完全稀釋可加上 27.40mn 潛在股（約 0.45% 稀釋），同時跟蹤回購註銷進度。
A0 對齊
🟢 Green（HKEX 月報 + 年報並列；口徑一致）。
題目與標籤
  • Q10：期末股數與可轉債潛在稀釋；期別：2024YE / 2025-08-31。
證據與來源
  • 公司披露：2024 年報：已發行股數與可換股債換股價 HK$431.24（董事會報告）。
  • 外部權威：HKEX 證券變動月報表（2025-08-31）：A/B 類股期末數、當月淨變動、回購待註銷、CB 可轉股股數。
數據與計算（<=8 行）
商業邏輯
回購註銷完成度 + CB 轉股窗口（股價 vs 431.24） → 流通股與稀釋邊界。
結論
**期末股數 6.111bn；可轉債全轉股稀釋 ≈ 0.45%**；回購註銷完成度為關鍵監控點。
影響（①~⑧）
⑦股息（→）；⑧股數（→/↓，視註銷）；估值口徑：基本/完全稀釋並列。
Drivers Ledger（本題 1 行）
DriverPacket（JSON）
--- END OF QUESTION ---
文末固定輸出（依 {LEDGER_MODE}="per-question"）
A) Drivers Ledger（匯總去重表）
A2) Drivers Packets（索引＋合併 JSON 陣列）
索引表
合併 JSON 陣列
A3) TopDown Pack（T1–T4 匯總＋一致性校驗）
  • 說明：本輪僅覆蓋 Q6–Q10（Bottom-up）。T1–T4 未在本輪執行，依規則標註佔位：
  • T1（TAM/penetration）：缺（A0=Red，已轉交下一輪）。
  • T2（份額）：缺（A0=Red）。
  • T3（TR 三場景）：缺（A0=Red）。
  • T4（成本曲線）：缺（A0=Red）。
  • Top-down vs Bottom-up L 一致性表：暫不適用（本輪無 T 題）。
B) 快速審核與商業模式分型
  1. 恒等式校驗：FCF = CFO − Capex（H1：14,904,570 − 5,554,202 = 9,350,368 ✔）。
  1. 橋接表（基線→最新期）：
  • CFO 率：16.9%（2024） → 8.35%（2025H1） → 5.20%（2025Q2）（促銷/結算）。
  • Capex 率：3.26%（2024） → 3.11%（2025H1）（維持性）。
  1. Checklist（交付檢查）：
  • 三層口徑/期間幣別/E##/KPI≥3
  • 重建 L/P/TR（平台骨架）與 CFO 率、Capex、FCF
  • ΔNWC：平台結算週期法
  • Mini-Bridge（基線→最新期）
  • β_override 判定（Q6：啟用）
  • 守門人恒等式通過
  • 引用可審計（頁碼/URL/行號）
  • Drivers Ledger 去重；A2 合併 JSON；A3 TopDown 佔位
  • 十四題覆蓋（本輪完成 Q6–Q10）
主要引用（關鍵數字對應）
  • 2025Q2/H1 業績公告（合併表與管理層說明）：Q2 CFO（RMB 4.77bn）、H1 CFO（RMB 14.90bn）、按季收入（Q2：RMB 918.4bn）。
  • 2025 中期報告（中文）：p.64 中期簡明綜合現金流量表（H1 CFO、H1 購買或預付 PPE+無形資產 RMB 5,554,202 千）。(media-meituan.todayir.com)
  • 2024 年度報告（中文）：p.210–211 綜合現金流量表（CFO 57,146,784；Capex 10,999,490）；p.6 收入 337,591,576；董事會報告段落：2024YE 已發行股數 6,046,056,054，CB 換股價 HK$431.24。
  • HKEX 證券變動月報表（2025-08-31）：A=579,439,171；B=5,531,654,639；當月 B 淨增 47,412；回購 3,018,700（未註銷）；CB 可轉股 365,804（2027）/ 27,030,158（2028）。
備註：本輪 A0 Gate 全綠；僅 T 題占位未執行（依規則標 Red/交接）。
口徑提醒（平台）：TopDown 以 L_range = TAM × penetration × share_stub 推導「量/金額上界」；T3 以 TR 三場景（未稅口徑）；T4 以 配送單位成本曲線（勞動要素為主）入模。所有公司點估以年報/季報為準（不可被外部覆寫）。分部定義與披露口徑沿用最新年報/中期。
Q11（=T1）｜本地生活（核心：餐飲外賣）之 TAM × 滲透 × share_stub → L（上界區間）
1) 一句話結論 以國家統計局 2024 年全國餐飲收入 RMB 5.572 兆為 TAM，結合 CNNIC 對「網上外賣」用戶滲透 53.4% 與行業口徑 外賣市場規模約 RMB 1.2 兆（2024），推導 2024 年中國外賣 支出滲透 約 **18%–23%**；疊加 **Meituan 市場份額 stub = 60%–70%**（以 SAMR 2018–2020 認定區間為基準），給出 Meituan 外賣 GTV 上界區間 L_range ≈ RMB 0.60–0.90 兆（基準：~RMB 0.79 兆），與公司 2021 年外賣 GTV RMB 7,020 億同量級且略有抬升。(National Bureau of Statistics of China)
2) 事實與數據（期間/口徑/關鍵數字）
  • 外賣用戶/滲透：截至 2024-12，「網上外賣用戶 5.92 億；滲透率 53.4%（相對網民）」—CNNIC《第55次互聯網發展狀況統計報告》；同報告：在線旅遊預訂用戶 5.48 億（49.5%）、網購用戶 9.74 億（87.9%）。
  • 外賣市場規模（行業口徑）：**~RMB 1.2 兆（2024）（國家重點媒體對行業白皮書/主管部門口徑的匯總報導，作滲透側證**）。(China Daily)
  • Meituan 份額基準：SAMR 行政處罰決定書認定 2018–2020 年 Meituan **平台服務收入份額 67.3%/69.5%/70.7%、訂單量份額 62.4%/64.3%/68.5%**。(Sina Finance)
  • 公司基線（對比）：2021 年外賣 GTV = RMB 7020.6 億；同年公司將商戶費率拆分為「佣金（技術服務）」與「配送服務」，自Q4/2021 起披露「外賣服務收入」單列。
  • 分部/口徑依據：美團 2024 年度報告（口徑與分部定義、平台收入結構）。
  • 宏觀/監管脈絡：TopDown 滲透與份額假設與本專案政策時間線對齊（平台費率透明化、反壟斷後續）。
3) 理由與機制（TopDown 鏈條） L_range（RMB）= 餐飲 TAM（5.572 兆） × 外賣支出滲透（18%–23%） × Meituan 份額（60%–70%） → 0.60–0.90 兆；基準取 滲透 21.5% × 份額 66% → ~0.79 兆。外生衝擊（宏觀實體餐飲修復、平台補貼戰）將通過 penetration 與 share_stub 同時擾動 L。 （平台模型）Revenue ≈ GTV × TR（佣金+廣告） + 履約/自營服務；故 L↑ → ①營收↑, 但 TR/履約成本將決定 ②淨利 與 ④CFO 的彈性。
4) 所以如何（對八要素含義）
  • ①營收：L_range 提供外賣 GTV 的可行域；在基準 TR（見 Q13）下對營收上限形成約束。
  • ②淨利/④CFO/⑥FCF：穿透至 TR 與單位履約成本（見 Q13/Q14）；在同 L 下，費率與成本決定利潤與現金轉化。
  • ⑤Capex：平台 Capex 主為研發資本化/機房/配送基建；對 L 不具剛性，但AI/自動化投資將改善邊際成本曲線。
（A0）事實對齊預檢
A0.1 宏觀對齊
A0.2 行業對齊
A0.3 企業事件對齊
A0.4 運營快報（僅 L/Mix）：無專用月報口徑（無）。
A0.5 對齊結論卡：🟢 Green（TAM/滲透/份額均有權威依據或嚴格側證；份額採 SAMR 區間作 stub）。
A0.6 事件→量化Δ→DriverKey
（一）題目與標籤
  • Q11 / T1；TopDown（外賣）；期別：2024 年（基線），NTM=2025；幣別：RMB；三層口徑：TopDown（N/A）。
（二）證據與來源
  • 公司披露：
  • 《Meituan 2021 Annual Report》（外賣 GTV=RMB 7020.6 億；費率拆分）（P10–13）。
  • 《美團 2024 年度報告》（分部/口徑/戰略）。
  • 外部權威（1–3 條）：
  • CNNIC：第55次統計報告（**外賣用戶 5.92 億、滲透 53.4%**）。
  • SAMR 行政處罰決定（國市監處〔2021〕74 號）摘要（Meituan **份額 67–71% / 62–69%**）。(Sina Finance)
  • 時間線文檔（側證）：本專案 B11（2024 年報重點/AI 投入）。
  • 外部補缺（E‑Fill）：外賣支出規模 ~RMB 1.2 兆（2024） 作滲透側證。(China Daily) Scope Notes：支出滲透（%餐飲）≠用戶滲透（%網民）；兩者僅作互證，不跨口徑混算。
（三）數據與計算（TopDown）
核心輸入（2024）
  • TAM_catering = RMB 5.5718 兆；penetration_delivery_spend = **18%–23%**（基準 **21.5%**）；share_stub = **60%–70%**（基準 **66%**）。
  • L_range = 0.60–0.90 兆；基準 L ≈ 0.79 兆（見上文）。
  • 公式骨架：Revenue_platform ≈ GTV × TR（佣金+廣告） + 履約/自營；見 Q13。
β_override 判定：不觸發（TopDown）。
（四）商業邏輯與走勢
  • 宏觀餐飲修復 → 滲透（堂食↔外賣）與 份額為雙重槓桿；競爭補貼/同城零售擴張對滲透上界有正向拉動。
  • 監管透明化與商戶成本壓力 → TR 上限受約束（見 Q13）。
  • X → Y → 八要素：TAM↑/penetration↑ → L↑ → ①；若 TR→/↑ & 單位成本↓ → ②④⑥ 改善。
（五）結論（貼事實）
外賣 L 的上界可行域位於 RMB 0.60–0.90 兆；基準 ~0.79 兆 與 2021 年公司外賣 GTV 規模相銜接，為後續 TR（Q13）與成本曲線（Q14）映射 營收/利潤/現金流 的起點。
（六）對八要素的影響（方向）
①↑；②取決於 TR/成本（見 Q13/Q14）；③→/↑；④↑；⑤→/↑（跟隨 AI/配送基建）；⑥↑；⑦→；⑧→。
（七）期後更新
  • 2025-07：外賣日訂單峰值破 1.2 億單（新聞稿/媒體，僅趨勢輔助）。(Tech in Asia)
（八）資料缺口與下一步（Gaps & Next）
  • 欠缺官方「外賣支出/餐飲收入」占比連續統計；建議以 中國烹飪協會/商務部年報交叉取證，並以主要城市樣本（高/中/低線）驗證。
（九）Drivers Ledger（本題 1 行）
（十）DriverPacket（JSON）
Q12（=T2）｜β_share（Meituan 市場份額時序/區間，外賣）
1) 一句話結論 權威可量化基線：SAMR（2018–2020）認定 Meituan 服務收入份額 67.3%/69.5%/70.7%、訂單份額 62.4%/64.3%/68.5%。在 2024–2025 年競爭加劇（含 JD 入局、平台補貼），我們以 2025E 区间 60%–68% 建模（Amber：後兩年缺官方點估）。(Sina Finance)
2) 事實與數據
  • SAMR 決定書原文要點（2021-10-08）：明確相關市場為「中國境內網絡餐飲外賣平台服務」，並公示 2018–2020 Meituan 收入/訂單份額（見 A0）。(Sina Finance)
  • 2025 年競爭脈絡：主流通訊社/財經媒體指 京東加碼騎手/補貼、多平台補貼戰（僅趨勢輔助）。(Reuters)
  • 公司披露（口徑）：年報稱在外賣保持領先地位，未提供 2024/2025 份額點估。
3) 機制 份額 β_share 決定 TopDown L 的公司配額：L_company = L_market × β_share。競爭/補貼/差異化供給與城市層級是主要擾動。
4) 含義 ①→②④：份額收縮在固定 TR 下拉低 收入/利潤/現金；反之亦然。
（A0）卡
  • 🟠 Amber（後兩年份額無官方數字；以 SAMR 歷史+新聞側證建模；監控閾值：若新權威份額<60% 或 >70%，觸發重算）。
證據與來源（擇要）
  • 2025 競爭新聞（JD 入局/補貼）。(Reuters)
  • 公司年報（口徑）。
  • 時間線文檔（Q1 2025 利潤率 21% 作競爭韌性側證）。
數據與計算（β_share）
  • 2018–2020：收入份額 **67.3/69.5/70.7%**；訂單份額 **62.4/64.3/68.5%**（SAMR）。(Sina Finance)
  • 2025E（建模）：**60%–68%**（城市分層：一線高位、下沉城市受補貼擾動較大）。
Drivers Ledger（本題 1 行）
DriverPacket（JSON）
Q13（=T3）｜β_TR_scn（變現率三場景；未稅） → 毛利/OPM
1) 一句話結論 以 2021 年公司披露計算之外賣 TR_baseline ≈ 5.7%（=（佣金+在線營銷）/GTV） 為基準，考慮「費率透明化+競爭補貼」與「廣告負荷提升」兩股力量，設三場景 （2025NTM，未稅）：**保守 5.3% / 基準 5.8% / 樂觀 6.2%**。
2) 事實與數據
  • 2021 GTV：RMB 7020.6 億；佣金收入=RMB 285.5 億、在線營銷=RMB 114.3 億 → **TR≈(285.5+114.3)/7020.6 ≈ 5.7%**。費率結構自 2021Q4 起拆分。
  • 口徑：IFRS 收入為未稅；TR 定義為 （佣金+在線營銷）/GTV（不含配送服務收入）。
3) 機制（TR→毛利/OPM） 毛利率（外賣）≈ TR − 履約/補貼/激勵/風控等費率（簡化）；TR 每 +10bp，若成本不變，對 OPM 具近似 +10bp 彈性。
4) 含義 在 Q11 基準 L（~RMB 0.79 兆）下，TR_scn 決定平移 外賣營收與毛利：
  • 保守：**收入≈ L×5.3%**；
  • 基準：**≈ L×5.8%**；
  • 樂觀：**≈ L×6.2%**（疊加廣告 load 提升）。
（A0）卡：🟢 Green（計算基於公司披露；場景為模型輸出，未覆蓋公司點估）
證據與來源
  • Meituan 2021 Annual Report（分部收入結構、GTV）。
  • 2024 年報（口徑一致性/披露結構）。
數據與計算（TR_scn）
  • Baseline（2021）：5.7%；2025NTM 三場景：**5.3% / 5.8% / 6.2%**（未稅；不含配送服務）。
  • 對 ①/②/④：+10bp TR 約對 ①/②/④ 同步+10bp（簡化）。
Drivers Ledger（本題 1 行）
DriverPacket（JSON）
Q14（=T4）｜配送單位成本曲線（input cost curve） → 毛利/OPM
1) 一句話結論 以最低工資（小時）作勞動要素錨點，構建 單位配送成本 函數： [ \textbf{UnitCost} = c_0 + \underbrace{k_{\text{city}}\cdot w_{\text{min,hr}}/60}{\text{每分鐘勞務單價}}\cdot t{\text{min}} + b\cdot d_{\text{km}} \quad (\text{RMB/單}) ] 其中 w_min,hr 取 地方人社部門最新標準（例：北京 27.7 元/時（2025-09-01 起）、上海 25 元/時（2025-07-01 起）），k_city 為城級調整係數（1.0/0.8/0.65：一線/二線/三線），c0（固定分攤）1.2、b（距離係數）0.9（模型參數，屬【推論】）。範例（t=16 分、d=2.5 公里）：
  • 一線（北京）：≈ RMB 10.8/單；
  • 二線（廣州口徑近似）：≈ RMB 9.0/單；
  • 三線：≈ RMB 8.1/單。 社保/保險義務（2025 年起部分地區加碼）可用 Δsocial ≈ 0.2–0.5/單 作附加項。(rsj.beijing.gov.cn)
2) 事實與數據
  • 最低工資（官方）：
  • 競爭與用工政策：主流媒體報導 2025 年平台加碼補貼與騎手社保等承諾，對單位成本形成溫和上行壓力（僅輔助）。(Wall Street Journal)
  • 公司披露口徑：配送成本屬「外賣相關成本」的一部分；年報/管理層討論未提供統一全口徑單價。
3) 機制 UnitCost 曲線↓ → 外賣毛利↑ → OPM↑ → ②/④↑；城級/路況/密度拉低 t 與 d 可實質改善成本。
4) 含義 在 Q11 L 與 Q13 TR_scn 下，UnitCost 決定配送相關成本率，對 毛利/OPM/FCF 形成一階彈性；AI/路由/前置倉可透過 t、d 降低曲線斜率。
（A0）卡：🟠 Amber（勞動錨點為官方，距離/固定項/係數屬模型參數）
證據與來源
  • 公司披露（外賣相關成本列示）。
數據與計算（Input Curve）
  • 函數：UnitCost = c0(≈1.2) + k_city×(w_min,hr/60)×t_min + b×d_km；
  • 城級係數：一線 1.0、二線 0.8、三線 0.65（【推論】密度/效率調整）；
  • 示例（t=16、d=2.5）：一線≈10.8；二線≈9.0；三線≈8.1（RMB/單）。
Drivers Ledger（本題 1 行）
DriverPacket（JSON）
文末固定輸出（依 {LEDGER_MODE}）
A) Drivers Ledger（匯總去重表）
註：本輪題組無 ΔNWC 題，DSO/DIO/DPO 欄記 N/A。
A2) Drivers Packets（索引＋合併 JSON 陣列）
索引表
合併 JSON：已於各題「DriverPacket」區塊提供。
A3) TopDown Pack（T1–T4 匯總＋一致性校驗）
表一｜權威依據與區間
表二｜TopDown vs Bottom‑up L（一致性）
  • 參考底稿（Q6–Q10，本輪未重算 L；以 2021 及 2024 模型對齊）：TopDown L_base ~RMB 0.79 兆 與公司 2021 GTV RMB 0.702 兆 偏差 ~+12%（在區間內；不觸發 Amber），原因：2024 餐飲總盤與外賣滲透上移。
  • 後續以最新季訂單/客單（若公司披露）細化城市分層，以確保**偏差 ≤±5%**。
B) 快速審核與商業模式分型（摘要）
  1. 恒等式：FCF = CFO − Capex（不變）；分部合計守門人通過（TopDown 不改公司口徑）。
  1. 橋接：2021→2024：L（GTV）上移、TR 基本平穩、UnitCost 隨城市/政策浮動。
  1. Checklist（交付檢查）
  • 三層口徑/期間/幣別/E##/KPI≥3（T 題允用行業級）
  • TopDown 鏈條（T1–T4）已落地；T2/T4 為 Amber，已標監控閾值
  • Mini‑Bridge（基線→最新期）
  • β_override 判定
  • 引用可審計（頁碼/日期/URL）
  • Drivers Ledger 去重；A2 合併 JSON；A3 匯總+一致性
  • 十四題覆蓋度：本輪完成 Q11–Q14（TopDown）
主要引用（權威/公司/時間線）
  • NBS（2024 餐飲收入）；CNNIC 第55次報告（外賣/旅遊/網購用戶與滲透）；SAMR 行政處罰決定書（2021）（份額基線）；Meituan 2021/2024 年報（GTV/分部口徑/費率結構）；地方人社局（京/滬）（最低工資）。(National Bureau of Statistics of China) (rsj.beijing.gov.cn)
  • 本專案 Gold‑AUX 時間線：宏觀政策與公司事件（AI/海外/利潤率）。
Scope Notes：TopDown 僅做區間/上界與β 校準；不得覆蓋公司披露點估。若後續出現權威的「外賣支出占餐飲」連續統計或 2024–2025 年官方份額，按 A0 規則更新並重算。
按中國市場、最近推算口徑（2024–2025YTD）各業務線 TAM→SAM→SOM（區間估計）：
  • TAM（總市場）
  • 餐飲：社會消費品零售中的餐飲收入。
  • 實物零售：全國「實物網上零售」金額。
  • 旅遊：中國國內旅遊總花費。
  • SAM（可服務市場）
  • 外賣：餐飲 可被外送化 的比例（外送滲透）。
  • 即時零售：實物網上零售中屬「即時履約（同城 30–60 分鐘）」的比例。
  • 到店及酒旅：旅遊花費中線上預訂（OTA/平台）的比例。
  • SOM（可獲取市場／市佔率）
  • 企業在 SAM 上的份額（GMV 或訂單口徑）。
口徑參照：T1/T2 已鎖定的 β 區間（T1：分母與滲透；T2：份額），並與 Q1/Q2 的分部口徑一致性檢核（Top-down ↔ Bottom-up 量差容忍 ±5%）保持。
解讀要點
  1. 外賣：在「價格戰＋監管地板（騎手保障）」雙約束下，TR 大幅變動空間有限（T3：−1.5pp〜+0.5pp），故市佔率是主要槓桿；短期波動多發生在一線城市。
  1. 即時零售：訂單口徑 ~60% 已由新資料填補；惟 GMV 口徑尚受品類結構（3C/醫藥/快消）影響，合理以 30%–40% 作區間呈現，並在 Q1/Q2 的分部收入 ×（客單 P、取率 TR）逆推量後，做 ±5% 一致性檢核。
  1. 到店及酒旅：受假期與線上化滲透提升帶動，SOM 15%–25%較穩健；與外賣/即時零售相比，份額彈性較小、結構更重要（高/低星、商旅/休閒、同城/跨城）。

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Adam Chan

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免責聲明 (Disclaimer)
  • AI協作性質： 本文是經由 Adam Chan 與AI模型及數據提取程序生成回答並整合而成。AI生成的內容僅供參考，雖然力求準確，但仍可能存在錯誤、遺漏或過時的資訊。
  • 本分析方法啟發自 顥森投資學院的 Adia Leung (https://adiai.com) 的價值分析課程 (8P估值法) 。
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